Доллар снова обращает на себя внимание
Всего три месяца назад у доллара не было в мире ни одного друга. Теперь на него обращают взгляды повсюду, куда бы он ни направился.
Консенсусное мнение сделало то, что так часто делает — резкий разворот. Представление о том, что сочетание мягкой фискальной и денежно-кредитной политики в США должно неизбежно привести к обесцениванию мировой резервной валюты, на бумаге выглядело убедительно, но не учло другие важные последствия, которые только сейчас становятся очевидными.
Во-первых, это стимулирующий эффект, который они окажут на рост, особенно если он будет подкреплен прогрессом в кампании вакцинации. Она, видимо, гарантирует, что американцам больше никогда больше не придется бояться COVID-19. Недавнее соглашение Merck (NYSE:MRK) позволит Johnson & Johnson (NYSE: NYSE:JNJ) изготовлять однократную вакцину на своих обширных производственных комплексах. Это означет, что все взрослое население США, которое того захочет, будет вакцинировано до конца мая. Это также приближает день, когда США могут стать нетто-экспортером таких вакцин.
Уолл-стрит уже начала пересматривать свои прогнозы роста в тот момент, когда администрация президента Джо Байдена подготовила свой пакет стимулов на $1,9 трлн. В этот вторник, когда пакет должен был пройти окончательное голосование в Конгрессе перед подписанием, Организация экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) заявила, что в этом году план добавит 3,3 процентных пункта к росту ВВП США и 1% к росту мирового ВВП.
В настоящее время ОЭСР прогнозирует рост ВВП США на уровне 6,5% в этом году и пока находится в консервативном конце диапазона прогнозов, который подразумевает резкое повышение доходности долларовых активов по всем направлениям.
Все начнется с Минфина США, чей беспрецедентный спрос на доллары для финансирования сильного расширения государства всеобщего благосостояния означает, что ему просто придется платить более высокую цену за эти доллары.
И так же, как спрос Минфина достигнет рекордных высот — примерно $274 млрд только в первом квартале, — крупные первичные дилеры в США, которые обычно хранят на складе большую часть новой казначейской эмиссии, с большей неохотой, чем обычно, будут увеличивать свои запасы.
Это связано с тем, что пока Федеральная резервная система отказывается сказать, расширит ли она жизненно важную лазейку в требованиях к капиталу, которую она создала, чтобы ослабить прошлогоднюю панику. В соответствии с коэффициентом дополнительного левериджа (SLR), который стал результатом регуляторных реформ после 2008 года, банки должны удерживать 3,5 цента капитала на каждый $1 активов, которыми они владеют, независимо от риска. Действие SLR было приостановлено в прошлом году, чтобы помочь финансовой системе справиться со стрессом, вызванным первой волной пандемии. Он должен быть восстановлен в конце марта (если ФРС не примет иного решения на заседании Федерального комитета по открытым рынкам на следующей неделе).
В ином случае Минфину придется предложить еще более высокие ставки по своим долговым распискам. Дефицит в $2,3 трлн, прогнозируемый в этом году Бюджетным управлением Конгресса, почти вдвое превышает ту сумму, на которую ФРС в настоящее время обязуется сделать закупки в рамках своей программы количественного смягчения.
Проигравшие во всем этом — активы-«надежные убежища» в целом, и золото в частности. В этом году доллар вырос более чем на 5% по отношению к иене и швейцарскому франку, отрицательная номинальная доходность которых выглядит еще хуже, когда доходность 10-летних казначейских облигаций США взлетела выше 1,5%. Едва ли евро выглядит лучше, поскольку европейская расшатанная кампания вакцинации дает США и Великобритании трехмесячную фору для восстановления своей экономики. Аналитики Nordea считают, что курс евро по $1,13 более справедлив, чем текущий — $1,19.
Но больше всего страдает другой традиционный актив-убежище — золото. С момента своего пика в августе он потерял 16% по отношению к доллару. Отчасти это связано с тем, что биткоин украл его лавры. Но главным образом это связано с тем, что реальная (то есть скорректированная на инфляцию) доходность облигаций, которая обычно влияет на цены на золото, не так уж резко отрицательна, чем год назад.
После резкого снижения в прошлом году рефляции, которая сейчас воплощается в жизнь, желтому металлу некуда деваться, кроме как снижаться в краткосрочной перспективе. Как аналитики JPMorgan написали в записке клиентам на прошлой неделе, корзина сырьевых товаров или товарных валют или даже запасов основных материалов обеспечивает лучшую защиту от инфляции.